今年来，债市投资操作难度明显变大，但市场也有投资者凭借专业能力及风控水平取得较好业绩，招商产业经理马龙就是其中之一，他所管理基金今年位列同类基金前十。马龙表示，进入四季度之后债券市场可能跌出机会。

　　债市仍以震荡为主

　　证券时报记者：你对于环境有何看法？

　　马龙：去年全年是比较明显的衰退环境，今年一些领域则出现缓和。表现在产业链全面恢复。政府稳增长政策虽然有一定摇摆，但基建投资的强度有所增强。价格方面，通缩预期所缓解，今年商品市场表现强势，在供给侧实质性收缩的背景下，工业品价格普遍反弹，走出低谷，再加上和房价的上升，运行中枢悄然上升。

　　三季度可能延续这一趋势，预计通缩预期恐怕很难加剧。但四季度宏观形势可能会发生一定变化，房地产或将进入下行周期，并引致房地产投资的回落，经济企稳的预期将被打破，基建投资只能起到抵抗下行的作用。CPI中枢有望在明年一季度进入下行阶段，再叠加房地产市场调整带来经济自主下行动力的增强，央行货币政策再度放松的空间或将被打开。

　　四季度或遇良机

　　证券时报记者：对于债市的市场前景，你怎么看？存在哪些风险点？

　　马龙：三季度市场走势总体震荡为主，难有方向性行情，进入四季度之后，基本面可能有一些积极变化，债券市场进入布局阶段，目前的收益率长期来看，仍有下行空间。

　　未来一段时间债市主要风险是信用风险，以及其引致的流动性风险。产能过剩行业虽然盈利有微弱改善，但持续性被普遍质疑，且大部分公司的现金流并未改善，限产并不能降低公司的刚性支出。大部分公司再融资能力仍然在下降，年初以来产能过剩行业净发行量持续为负，反映债券市场的周转能力是不断下降的。今年11月~12月有大量产能过剩企业的债券需要周转，届时信用风险爆发的概率会上升。

　　一旦再次出现类似今年4月份连续违约、重量级企业违约的情况，信用风险会转化为流动性风险，带来债券市场短期的大幅调整。尽管危中有机，但首先要考虑的是如何避免损失，如何活下来，这是下半年需要考虑的主要问题。

　　信用债危中寻机

　　证券时报记者：对于风险和收益的平衡，你个人有何心得体会？

　　马龙：目前环境下，信用风险较高的债券收益率在8%~20%之间，但一旦违约可能面临估值大幅下跌60%~70%的可能性，即使估值不合理，最终的违约回收率可能高于此，但破产重整、清算再到资产处置可能历时数年，即使有一定的违约回收率，期间的资金成本和机会成本也会相当高昂。贸然出击性价比并不高，所以风控很重要。

　　虽然信用风险有这样的风险收益不对等的问题，但作为债券投资的重要要素，承担信用风险也是赚取超额收益的一个重要来源。对于任何行业而言，总会有活下来的企业，总会有龙头公司得到金融机构的青睐，在行业的困难时期，它们仍能维持债务的周转和正常的经营。未来几年随着债券收益率系统性下降，信用风险充分定价的部分企业，开始具备投资价值，并且是创造超额收益的重要来源，需要对行业以及发行人进行深入分析，找到那些能在行业低谷活下来、最早走出困境的企业。

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